En la última semana Europa vio la enésima reaparición de su crisis de deuda soberana, en esta vez centrada en España. El gobierno de Mariano Rajoy, que recientemente pasó la marca de los 100 días, está jaqueado por los mercados que perdieron confianza en su capacidad para llevar a cabo las medidas de ajuste comprometidas con la Unión Europea. La culpa es enteramente de Rajoy que se durmió en los laureles de la baja de tasas desde fin del año pasado por la intervención del BCE inyectando liquidez. Supuso que no era necesario hacer un fuerte, e impopular, ajuste y propuso uno light a principios de marzo: 

Mr Rajoy told Brussels and the rest of the world to forget the budget-deficit target that Spain had agreed to hit this year. Rather than 4.4% of GDP it would aim for a significantly looser 5.8%. The EU could like it or lump it. (Mr Rajoy promised that the 2013 target of 3.0% would still be met.)

A few weeks ago such an act of defiance might have sparked market turmoil and severe reprimands from Brussels. It could still push the euro zone back to the brink, and the European Commission has threatened reprisals. But for the moment Mr Rajoy has got away with it. 

Le duró poco el gambito. Los spreads de deuda española han llegado a casi 500 puntos básicos y el gobierno se ha visto obligado a anunciar nuevas medidas de ajuste: 

Mr Rajoy has little choice but to get nasty. The European Union wants him to find €20 billion ($27 billion) in new savings this year. Yet if Spain is to meet its deficit target, the true figure could be even worse. As the country enters a downward spiral of spending cuts, recession, unemployment and falling tax revenues, some economists say fully €55 billion will have to be found. That is €1,166 per Spaniard...

Mr Rajoy vows to press on, aware that Spain's credibility is at stake. But some fellow leaders are losing faith in him. Olli Rehn, the EU's economics commissioner, and Mario Monti, Italy's prime minister, have publicly voiced concern. At the core of their worries is Spain's budget deficit.

Con la volatilidad financiera en Europa también regresaron los pedidos para que el BCE aumente su intervención e inyecte aun más liquidez. También resurgieron las propuestas para que adopte una política de garantizar compras ilimitadas de bonos europeos a precios consistentes con los fundamentals de los respectivos países (ver este post ayer de Lucas Llach). ¿Puede funcionar este anuncio para estabilizar los mercados? ¿La emisión resultante no sería inflacionaria? (lo cual explicaría la reticencia de Alemania)

Podemos estudiar los efectos de un anuncio similar que realizó el Banco Nacional suizo el año pasado. A comienzos de septiembre, el BNS anunció que iba a poner un techo de 1,20 francos por euro a la cotización de su moneda, cortando de esta manera una "corrida" hacia el franco que era comprado como reserva de valor en el medio de la incertidumbre global. Con esta medida el BNS se compromete a comprar cantidades ilimitadas de moneda extranjera para mantener esa paridad, para lo cual emite francos. (Nota: algo similar a lo que el BCRA hizo para sostener el dólar en tres pesos durante gran parte del primer gobierno de Néstor Kirchner, con la diferencia que la paridad suiza está cercana a la de equilibrio según fundamentos de ese país, mientras que en Argentina había consenso que dicha política sostenía un tipo de cambio artificialmente alto. )

La política del BNS fue efectiva en reducir las entradas de capitales especulativos. Pero, ¿generó inflación? Lo podemos ver en el siguiente gráfico: 

Si hubo un efecto, fue deflacionario. ¿Podemos extrapolar de esta evidencia que un anuncio similar del BCE sería como un almuerzo gratis, proveyendo estabilidad sin inflación? No, porque no es lo mismo un país que decide sobre su política monetaria coordinando el resto de la política económica para terminar con ingresos de flujos de capitales especulativos, que hacer lo mismo cuando son varios los países que deberían tomar medidas con costos políticos para evitar salidas de capitales. Pero al menos nos da el reaseguro que si Europa encuentra la llave para coordinar políticas, el BCE tiene una herramienta que liquidaría de un golpe la volatilidad residual. El problema es que el potencial está demostrando ser un nudo gordiano.